机器人上市潮的分水岭：这条赛道谁能上市？
为什么读：机器人赛道的准入标准第一次被系统性拆解——排队的企业里，谁能过这道门。
文｜Embodied AI Frontier｜2026 年 9 月 23 日
2026 年 9 月 21 日，浙江环动机器人关节科技股份有限公司撤回科创板上市申请，上交所决定终止审核。这家公司 2025 年营业收入 4.38 亿元、净利润 9,376.65 万元，并不缺收入，也不缺利润。
在此前的 9 月 8 日前后，多家媒体报道称中国证监会以非正式方式提高了人形机器人企业的上市门槛。需要说明的是：据媒体报道，中国证监会未回应相关置评请求，截至本文发稿没有公开发布的新规。本文讨论的是已经发生的事实，以及这些事实指向的审核标准变化。
- 2025 年 1 月 1 日至 2026 年 9 月 23 日，14 家中国机器人相关企业完成首次 IPO，其中 13 家在香港上市、1 家在上交所科创板上市
- 撤回的环动科技主营 RV 减速器，该产品贡献其 94% 以上收入
- 监管追问的重心正从收入规模移向收入的来源：钱是谁付的，明年还能不能继续付
- 港交所 18C 章与科创板第五套标准，构成了两条门槛明显不同的通道
这轮变化改变的是通道的宽度，通道本身并未开合。
本文结构
- 引子：一个 9 月的时间差
- 一、被缝在一起的两件事
- 二、尺子换在哪：收入是谁付的钱
- 三、没有文件，为什么有效
- 四、谁能上市：两条通道的算术
- 五、一个被技术路线作废的资产周期
- 六、行业内部的分歧
- 七、国际坐标
- 八、结语：接下来看什么
引子：一个 9 月的时间差
2026 年 9 月 3 日，双环传动（002472.SZ）召开第七届董事会第十五次会议，审议通过了一项议案：终止分拆所属子公司浙江环动机器人关节科技股份有限公司至科创板上市。 2关于终止分拆所属子公司至科创板上市的公告点击查看文末条目 →
五天后的 9 月 8 日（一说 9 月 9 日），The Information 发布报道，称中国证监会向部分投行发出非正式指导，提高了人形机器人初创企业的上市门槛。路透社随后跟进转述。 19证监会暂未回复置评请求点击查看文末条目 →
9 月 21 日，上交所作出终止环动科技上市审核的决定。当天，双环传动召开 2026 年第二次临时股东会，审议通过终止分拆议案。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →2关于终止分拆所属子公司至科创板上市的公告点击查看文末条目 →
这三条时间线经常被放在一起讲：监管收紧、首单折戟。但如果按日期排开，会发现一个不容易解释的顺序问题。环动科技的撤回决定形成于 9 月 3 日的董事会决议，而「监管提高门槛」的消息首次出现于 9 月 8 日。一项先做出的决定，无法由五天之后才出现的消息导致。
这不是要否认审核环境发生了变化。2026 年 9 月 21 日，浙江环动机器人关节科技股份有限公司终止科创板上市审核，成为 2026 年首单撤回的机器人 IPO；而截至 9 月 23 日，监管层没有公开发布任何针对机器人企业的新规。
本文要回答的是另一个问题：当「收紧」这个词同时被用来描述两件不同的事，它们各自究竟是什么？一件是对单个案例的审核决策，一件是对整条赛道准入标准的调整。混在一起讲，会同时误读企业和监管。分开讲，才能看清这条赛道上仍在排队的几十家公司，面对的是什么样的尺子。
图1 两件事的时间线
来源：上交所公告、双环传动公告、公开报道
一、被缝在一起的两件事
1.1 一件不缺收入也不缺利润的撤回案
环动科技不是一家典型的「讲故事的机器人公司」。
它主营机器人关节高精密减速器，产品覆盖 3 至 1000 公斤负载机器人所需的整体方案，其中包括 RV 减速器、精密配件与谐波减速器，其中 RV 减速器贡献了 94% 以上的收入。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →
它的市场位置是实打实的。据万点研究的数据，RV 减速器国内市占率从 2021 年的 10.11% 升至 2024 年的 24.98%，同期日本纳博特斯克从 51.77% 降至 33.79%，两者差距缩小到 8.81 个百分点。它的主要客户包括埃斯顿、埃夫特、卡诺普、爱仕达、汇川技术、新时达、新松机器人等一批工业机器人厂商。
它的财务也是合格的。
表1：环动科技主要财务数据（2023–2025）
| 项目 | 2023 年 | 2024 年 | 2025 年 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 3.09 亿元 | 3.41 亿元 | 4.38 亿元 |
| 净利润 | 7,626.29 万元 | 6,076.45 万元 | 9,376.65 万元 |
| 前五大客户收入占比 | 92.12% | 82.87% | 78.34% |
| 第一大客户（埃斯顿）占比 | 51.61% | 58.14% | 48.56% |
2025 年营业收入同比增长 28.32%，净利润同比增长 54.31%。一家减速器公司做到这个数字，在国产替代的叙事里属于正面样本。
它的上市进程却停在了半路。
2024 年 11 月 25 日，上交所受理其科创板上市申请。2024 年 12 月 18 日，进入问询阶段。2025 年 3 月 14 日披露首轮问询函回复，首轮问询共 15 个问题。2025 年 5 月 6 日完成第二轮问询回复并挂网。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →
此后是长达约十六个半月的静默期。期间公司因财务资料到期多次更新招股说明书，前后共提交四个版本，从未被安排上市委会议。直到 2026 年 9 月 21 日，审核终止。
1.2 撤回的理由：官方与媒体说的不是一回事
双环传动在公告中给出的理由是：「鉴于目前市场环境较本次分拆上市事项筹划之初发生较大变化，为统筹安排环动科技业务发展和资本运作规划，经与相关各方充分沟通及审慎论证后，公司决定终止分拆所属子公司环动科技至科创板上市并撤回相关上市申请文件。」
上交所的决定书是纯程序性表述，没有给出任何实质理由。
而媒体的归因集中在四个方面：独立性、关联交易、科创属性与客户集中度。这些方向的证据，散见于第一轮问询的公开记录与后续报道中。
独立性方面，招股文件显示，2021 年至 2023 年，公司向与双环传动重叠供应商的采购金额分别为 2,561.86 万元、3,740.15 万元、5,072.16 万元，占采购总额比例分别为 46.09%、42.34%、30.47%。需要说明的是，经常被引用的「46.09%」是 2021 年的数字，到 2023 年已降至 30.47%。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →上交所首轮问询要求公司说明供应商重叠的原因及合理性，以及公司是否具有直接面向市场独立经营的能力。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →公司的回复是采购渠道相互独立、不存在联合采购，重叠的原因是双方生产基地同在浙江玉环，就近采购导致供应商名单重合。
其他独立性细节还包括：2020 年 7 月自双环传动划转机器人减速器业务资产时，有两项专利未被纳入划转范围，分别迟至 2021 年 10 月与 2022 年 7 月才补充转让；信息系统方面，仓储、采购、销售共用母公司 ERP，办公系统共用 OA，直到 2022 年才陆续完成独立采购与数据隔离；公司共 18 项发明专利中有 7 项系从双环传动继受取得。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →
关联交易方面，流传较广的一条说法是「第三大客户卡诺普机器人作为双环传动关联方，2023 年以高于市场价 8% 至 12% 的单价贡献超 10% 营收」。这条说法需要谨慎对待：它最早出现于 2025 年 5 月一篇未署名的分析文章，同一文本在新浪财经、雪球、凤凰财经等多个平台分发，属于同一稿件的一次原创与多次转载，并不构成多个独立来源。截至本文写作时，这一说法未获招股书原文佐证，也没有第三方给出定价比较的计算依据。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →
科创属性方面，公司同时存在单一产品依赖的问题：RV 减速器贡献 94% 以上收入，谐波减速器与行星减速器尚未量产。
客户集中度方面，前五大客户占比从 92.12% 一路降至 78.34%，趋势是改善的，但第一大客户埃斯顿在 2024 年一度占到 58.14%，且公司自 2023 年起即被认定存在对第一大客户重大依赖。 1关于终止浙江环动机器人关节科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定点击查看文末条目 →同期，下游客户的盈利状况并不轻松，埃斯顿 2024 年归母净亏损约 8.1 亿元。
1.3 两件事为什么必须分开讲
把环动科技的撤回直接归因于「9 月监管收紧」，会同时犯两个错误。
对监管而言，这是把一个在 9 月 3 日就已经形成的董事会决策，放到了 9 月 8 日才出现的消息之后。任何读者只要去查双环传动的公告日期，就会发现这个顺序问题。
对企业而言，这掩盖了更值得关注的事实：环动科技的审核停滞从 2025 年 5 月就开始了。第二轮问询回复挂网之后，整整十六个半月没有进展。这个时间跨度远早于 2026 年 9 月，至少说明这条赛道上的审核停滞并不始于 2026 年 9 月。至于它反映的是赛道层标准的调整，还是单个项目在独立性、关联交易这类无量化标准事项上的卡点，后文会给出另一条线索。
在环动科技之前，节卡机器人已于 2025 年 12 月终止科创板上市审核。 40具身智能企业上市推进统计点击查看文末条目 →
真正需要分开的，是这两种时间的重叠：一部分企业正在被个体审核拦下，另一部分企业正在面对赛道层标准的调整。前者的答案是具体的，后者才是这篇文章下半部分的主题。
二、尺子换在哪：收入是谁付的钱
环动科技的案例说明了个体审核会卡在什么地方。而 2026 年 9 月浮出水面的另一件事，关乎整条赛道的准入标准。
多家媒体的报道指向同一组关键条件：企业需要证明能产生经常性收入、亏损处于收窄轨道、拥有真正的创新。财联社在采访投行人士后给出的表述更为具体，指向营收真实性、盈利稳定性与商业化落地能力三个方面，其中营收真实性被明确为「不能靠政府补贴、关联交易、一次性收益或数采中心模式粉饰业绩」。
数采中心之所以被单独点名，是因为它在过去两年里成了一个人形机器人企业最集中的买家来源。
2.1 一个新的买家
截至 2026 年 4 月底，中国至少有 90 个人形机器人数据采集与训练中心已投用或规划建设中，其中至少 64 个已投用。这一数据来自市场研究机构 Interact Analysis 于 2026 年 5 月 22 日发布的盘点，统计范围覆盖国家或省市区级数采中心及部分大型企业级中心，不含高校实验室级。 29盘点国内 90+ 人形机器人数据采集中心点击查看文末条目 →
国家地方共建人形机器人创新中心首席科学家江磊的说法是「具身智能训练场就是一个数据生产的工厂」。这个比喻在物理规模上有对应：北京石景山人形机器人数据训练中心面积 3,000 平方米、部署 108 台多形态机器人，宣称年产超百万条多模态数据。 13北京石景山人形机器人数据训练中心点击查看文末条目 →上海张江的异构人形机器人训练场已于 2025 年 1 月启用。 14上海张江异构人形机器人训练场启用点击查看文末条目 →
数采中心的建设主体分为四类：国家或地方共建、政企共建、政府自建的城投类平台，以及机器人厂商自建的数据工厂。其中最值得关注的是第二类。
第一财经记者的采访给出了这类中心的运行方式：「国内不少数采中心都是由政企共建。这种形式下，当地政府可能会和机器人厂商共同成立运营公司，由其进行数据采集并进行销售。双方会约定由当地企业购买机器人或者数采设备，机器人厂商要再进行数据的回购。」
这句话描述的是一条闭合的资金路径，可以拆成五步：
表2：一条可核验的资金闭环
| 步骤 | 资金/货物流向 |
|---|---|
| ① | 地方财政或国资平台出资建设中心（场地、设备、运营） |
| ② | 中心向机器人厂商采购本体、遥操作设备、训练系统，单笔多为千万级 |
| ③ | 厂商按小时、按项目或按服务「回购」数据 |
| ④ | 数据也可对外销售给第三方模型或算法团队 |
| ⑤ | 厂商向地方政府申请「买训练场服务/语料」补贴，资金再回流 |
资金从左边的财政出发，采购款流向右边的厂商；数据从中心出发，货款又流回中心；补贴再从财政补上第二程。在这条路径上，同一笔财政资金可以先后支撑两次收入确认。
2.2 一条走通的闭环
这条路径并非停留在机制推演层面，有具名案例。
据钛媒体 2026 年 5 月的报道（单源，未获第二家独立信源佐证），2025 年 9 月，智元机器人报价 3,101.61 万元，预中标「湖北人形机器人创新中心机器人采购项目」，招标方是国资背景的光谷东智。四个月后的 2026 年 1 月，智元反过来与该中心签订协议，购买数千小时训练数据。该创新中心负责人的说法是：「智元一直是中心的客户。」（上述闭环链条的每一环均出自同一家媒体的采访，本文未能独立核实，仅作机制示例。） 31起底机器人「数据采集中心」：左手倒右手的畸形繁荣点击查看文末条目 →
同一个主体，先是卖方，之后成为买方。
这条路径在行业内部并非秘密。钛媒体的采访提到：「多名具身智能从业者透露，一些地方愿意出钱购买机器人、建设训练场，但在项目谈判时会要求机器人公司回购数据。」第一财经的采访则给出了更概括的判断：「多位受访行业人士反馈称，这类『左手倒右手』的模式几乎成为默认的共识。」
真正把这条线划清楚的是行业内部的人。松延动力创始人姜哲源在 2026 年 9 月的一次发言中给出了一个可以直接使用的判据：
「如果对方只买机器人做数据采集，那是真实订单。但如果对方购买机器人的同时，要求机器人公司回购数据，那就不真实。」
这句话的价值在于它给出了一个可操作的分界：判断一笔订单的性质，看它是否附带回购条款。这也是监管追问收入来源时真正要区分的东西。
补贴会把这条路径的最后一环再打一次折。据媒体报道，广州南沙对企业购买训练场服务给予 30% 补贴、最高 200 万元，购买语料数据同样给予 30% 补贴、最高 100 万元；黑龙江则以「数据券」形式按交易金额 10% 补贴、最高 100 万元。两条均转引自媒体，未见地方政策原文，比例宜作方向性参考。
需求侧的实际构成可以从另一组数据看到。2026 年上半年，国内公开披露的人形与具身机器人中标项目共 218 个、总金额 17.23 亿元。按采购方性质拆分，教育科研占 55.5%，政府及国资占 20.6%，两者合计 76.1%；工业企业订单占 21.1%（其余 2.8% 为未标注采购方性质的项目），其中多数为样机测试、展厅展示与实训试点，而非产线常态化的商用订单。这组数据来自人形机器人场景应用联盟的统计，由媒体报道转引，其原始报告未见公开，具体数值宜作方向性参考。 30具身赛道「遮羞布」被揭开：数采中心的「内循环」生意还能做多久（2026-09-12，经东方财富转载）点击查看文末条目 →
图2 2026 年上半年中标项目金额结构
来源：人形机器人场景应用联盟统计，经媒体报道转引
2.3 这笔账第一次能算清
数采中心的另一重问题在于成本与收入的配比。此前公开信息很少，2026 年出现了几组可查的单价。
表3：数据采集的公开单价与成本结构
| 项目 | 数值 |
|---|---|
| 国内真机数据报价 | 约 500 至 1,000 元/小时 |
| 一名专业遥操员 8 小时的产出 | 仅 2 至 3 小时有效数据 |
| 数据采集员月薪 | 8,000 至 15,000 元 |
| 无本体采集的众包报酬 | 约 20 元/小时 |
| 一套数采中心解决方案售价 | 40 万至 50 万元（含机器人、硬件、软件、云数据处理、售后、模型训练平台） |
| 单中心经济性门槛 | 起码到百台级别，否则经济效益不够 |
| 数据有效率的行业上限 | 三四条采集数据中至少一条有效 |
鹿明机器人联席 CTO 丁琰在 2025 年 12 月的一场行业会议上提到，数采厂建设成本中有 70% 至 80% 是购买机器人硬件的花销，而大规模批量建设的数采厂「数据管理做不到位，数据基本上都是废的」。 32数据单价、三层有效标准与成本结构点击查看文末条目 →
这些数字合起来指向一个结论：数采中心是重资产投入，而它卖出的数据能不能覆盖这笔投入，取决于一个很难验证的标准。
这个标准在行业里分三层：第一层是采集有效，任务完成、文件可用；第二层是数据集有效，清洗、标注、对齐后可以进入客户的训练管线；第三层是模型有效，也就是加入这批数据后，机器人的成功率、泛化能力或失败恢复能力是否真的提高。供应商交付一千小时「有效数据」，通常只完成了前两层，而客户真正想要的是第三层。
中国信息通信研究院的判断（经媒体转述，报告原件未见公开）是：「训练场属于重资产投入，数据产品出售虽然最快形成收入，但仅依靠卖数据难以覆盖重资产投入，回本周期较长。」
行业自身的量级差距也能说明问题。据行业估算，全行业累计高质量训练数据约 50 万小时，而行业普遍认为要达到智能涌现，1 亿小时可能都不够。 32数据单价、三层有效标准与成本结构点击查看文末条目 →
2.4 政策的两面
数采中心并不是凭空出现的，它有明确的政策源头。
2026 年 6 月 10 日，工业和信息化部与国务院国资委启动 2026 年度人形机器人与具身智能实景实训专项行动，面向北京、天津、上海、江苏、浙江、山东、湖北、湖南、广东等十个省市，分别遴选不少于 20 个重点场景，计划年底形成 100 个以上高价值应用场景，带动万台级规模落地能力。 9工业和信息化部、国务院国资委 2026 年度人形机器人与具身智能实景实训专项行动点击查看文末条目 →重点场景覆盖生产制造、仓储物流、医疗康养等方向。
同一时期，国家发展改革委在例行新闻发布会上表态，要防止盲目跟风、「一哄而上」。
一方面推动实景实训落地，另一方面提醒不要一哄而上。这两句话指向的是同一件事：真实场景中的数据采集是被鼓励的，而被鼓励的东西一旦与上市融资挂钩，就会长出另一套逻辑。
2.5 两个需要谨慎使用的数字
在讨论数采中心与地方资金的关系时，有两个流传很广的数字，它们的证据等级需要单独说明。
第一个是「地方政府在某些合资公司中可提供 80% 至 90% 的初始投资」。这个数字出自路透社 2026 年 9 月 21 日的报道，来源是一名接近人形机器人投资者的人士。原文使用的措辞是「could provide」，即「可能提供」。截至本文写作，没有中国官方文件、公司公告、工商信息或财报佐证这一比例，路透社的报道也没有给出任何一家公司作为实例。 17China slows humanoid robot IPO rush as hype outruns reality（2026-09-21，经授权镜像）点击查看文末条目 →
第二个是「排除数采中心相关收入，部分机器人公司估值可能下跌 60% 至 70%」。同一篇报道的英文原文对此有明确限定：这是那名知情人士的个人估算，不是监管机构的计算。 17China slows humanoid robot IPO rush as hype outruns reality（2026-09-21，经授权镜像）点击查看文末条目 →
这两条数字在传播过程中经常被剥离限定语，变成「地方政府通常出资 80% 至 90%」和「数采收入占估值六七成」。
与后者构成直接张力的是一个可以直接核验的数字。乐聚智能招股书披露，其第一大客户北京石景山产业发展有限公司 2025 年销售收入为 3,341.48 万元，占比 12.94%。这家客户正是北京石景山人形机器人数据训练中心的运营主体。 27对质疑的反向评价点击查看文末条目 →28乐聚智能招股书与第一大客户点击查看文末条目 →
一家公司的单个客户占比约 13%，与路透社报道中那名知情人士个人估算的「排除数采收入后估值下跌六七成」之间差距明显。这不足以推翻路透的信源，因为「某些公司」可以是极端情形，单一公司、单一年度、单一客户也不足以代表全行业。但它构成一个可核验的参照点，值得与那个估算并列看待。
更可核验的一组事实来自优必选。2025 年 10 月至 12 月三个月内，该公司签下六笔数采中心大单，包括防城港 2.64 亿元、自贡 1.59 亿元、九江 1.43 亿元、广西另一项目 1.26 亿元、惠州 5,962.015 万元、呼和浩特 7,780 万元，合计约 8.29 亿元，占其 2025 年全年近 14 亿元签约额的约 59%。 34优必选并表与收入结构点击查看文末条目 →在 2025 年公布的 11 笔千万级大单中，3 笔明确去了工厂，7 笔进了数采中心，余下 1 笔的交付去向未见公开说明。其中广西与惠州两笔有独立第三方来源可查。 35广西数采中心设备采购中标点击查看文末条目 →36惠州人形机器人项目中标（2025-12）点击查看文末条目 →
另需说明，59% 是订单占比，不是收入占比。优必选 2025 年确认收入 20.01 亿元，与签约额之间存在时间差。 34优必选并表与收入结构点击查看文末条目 →
2.6 所以审核会问什么
把上面这些线索合起来，一个更具体的问题浮现出来：数采中心的采购，在财务上是怎么变成机器人企业收入的？
路径有三条。
第一条是卖机器人本体与硬件，确认为机器人产品销售收入，政府平台按台、按套结算，按面积、设备数量和工期验收，这是整条链上最先到账的钱。
第二条是卖数据与数据服务，买方往往是机器人厂商自己，厂商侧计入数据采购或研发支出，中心侧计入数据产品销售收入。
第三条是卖整体解决方案与运营服务，一套方案 40 万至 50 万元，含硬件、软件、云数据处理与模型训练平台，单台机器人的收入会被包裹进一个打包价中。 33数采中心解决方案售价与单中心经济性门槛点击查看文末条目 →
三条路径对应四个可以具体核查的问题：这笔收入是一次性设备交付，还是可持续的服务费；客户方与公司在股权、董监高、投资方层面是否存在关联，如存在，定价公允性如何证明；公司在向该客户销售机器人的同时，是否向同一主体采购数据或服务，金额与时间是否匹配；政府平台采购是否附带回购条款、补贴依赖或财政资金拨付进度风险。
这四个问题都指向同一个方向：收入是谁付的钱，以及明年还会不会继续付。
而这条路径的可持续性还面临另一重压力，它来自资金出钱的一方。第一财经采访的一位机器人厂商人士的说法是：「去年政府人士不懂数采的情况，现在发现之前采集的数据没有用，卖数据的投入产出比不行。」
据第一财经采访的业内人士描述，地方政府出资方对数据投入产出比的判断正在变差。用更直白的说法，耐心在变短。这是「收紧」的第二个来源。
三、没有文件，为什么有效
关于 2026 年 9 月这轮变化的讨论中，有一个事实反复被提及，却很少被认真对待：查不到任何文件。
中国经营报在 9 月 19 日的报道中写明「目前尚未发布正式文件」。路透社在 9 月 21 日的自采报道中引述的一位知情人士也说，不存在正式禁令。截至 9 月 23 日，中国证监会、上交所、深交所均未就相关传闻作出任何公开回应。 19证监会暂未回复置评请求点击查看文末条目 →路透社原文写道，中国证监会未回应置评请求。
一条没有文本、没有责任主体、没有公开确认的变化，为什么能实际影响企业的上市进程？答案藏在报道的来源结构里。